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金牛3注册医药赛道内卷万家基金王霄音是如何突破重围的?
作者:管理员    发布于:2021-11-02 23:31    文字:【】【】【

  对所有研究员,万家基金投资研究部总监莫海波拷问最多的一句话:“这个公司的预期差在哪里?”

  莫海波是一个市场“少数派”、一个孤独的“逆向投资者”。在他的团队里,研究员被引导着,以更早期的维度,去挖掘一些成长初期的公司。

  “从研究员阶段开始,我就习惯荐股于市场认同度尚不高之时。”王霄音回忆。这样的经历塑造了她现在的投资风格。

  2021年2月3日,王霄音完成从研究员到基金经理的进阶,任职万家健康产业基金的基金经理。

  过去一年,万家健康产业A录得收益率25.40%(基金三季报)。这一成绩在纯粹的医药板块,殊为不易。王霄音独特的、在高景气新兴赛道里从0到1的挖掘成果,功不可没。

  对话万家基金新生代系列,包括自上而下做行业比较的耿嘉洲、在医药赛道内卷中寻找自己alpha的王霄音、寻找景气向上行业的刘洋等。王霄音是第二篇。

  医药赛道基金持股集中,专业投资者较多,净值很难拉开差距。就像上半年,基金抱团配置景气度高的CXO(医药研发及生产外包)、医疗服务。金牛3

  王霄音更胜一筹的法则是,在新兴赛道捕捉到了从0到1、景气度初期的一些标的,比如医药装备。

  在今年一季度的周报复盘中,王霄音发现,某医药装备龙头的股价非常坚挺,哪怕在春节后的暴跌行情之中。查看财务报表之后,她发现,该龙头已连续两个季度收入增长加速,而市场上却几乎无人覆盖。

  之后,她密集地约访一圈专家,发现订单非常饱满。她意识到,这并非个股现象,而是一个细分子行业的景气度上升。

  二季度,她慢慢加仓,同时买入行业第二大龙头股,股价翻了两三番。到了下半年,该龙头进入主流视野,市场关注度陡然升温。

  王霄音总结了诸多爆发前期的小的细分赛道:医美、与下一代相关的辅助生殖、角膜塑形镜、有奢侈品属性如高端中药,以及医药制造等。

  市面上主流的医药行业基金,大多集中在景气度中期的大票,上半年配置以CXO和医疗服务为主,二者持仓比例占到70%甚至更高。王霄音的持仓规模小、更灵活,CXO和医疗服务大概在30-40%,剩下的50-60%用以挖掘新兴赛道。

  通常,王霄音偏好投资于导入期和成长期阶段。一旦一个细分子行业进入成熟期,比如增速下降至10%以下,她就放弃了,哪怕是行业龙头公司。

  市场彼时的主流观点仍然是:并不看好,“乙方”、“皮包公司”,净利润低,大多有大客户依赖症。

  后来,这些问题慢慢解决。至2020年始,CXO开始获得市场高度一致性预期。

  同年,王霄音参加了一次卖方组织的药店草根调研,跑了不同城市、跑了很多家药店、与店员聊天,问问每天客流量,观察货架上的药生产日期,摆放位置。

  回沪后,王霄音找了多方的专家反复验证,2017年下半年重点推荐了药店。至2018年,药店成为医药行业的领涨板块之一。

  2018年,王霄音从新股中“淘金”的一个代表作,就是化学发光板块;同年又推荐疫苗板块。同样地,在一两年之后,市场对这两个板块才开始形成一致性预期。

  “当一个东西被大家都认同,预期收益率就下降了。”王霄音始终更喜欢景气度初期。

  万家基金新生代基金经理,包括王霄音、耿嘉洲、刘洋等,他们之间有相似性:对景气度的高敏感性、在中观思维上采用PEG进行行业比较、独立思考和偏早期挖掘。

  王霄音凭借早期意识,灵活而快速,在医药赛道里,创造了属于自己的alpha。

  王霄音:自上而下的权重可能占到60%以上,因为我认为好行业的三/四梯队,股价表现也优于差行业的龙头。自上而下地,我筛选出一个景气度高的好赛道的一个池子。

  然后阶段性地,做一些估值角度的轮动,这是第一点。比如景气度在同一个层次的两个赛道,一个赛道阶段性上涨至PEG=3,另一个赛道仍然PEG=2,可能就切换下。(PEG=PE/Growth,市盈率/盈利增速)

  第二点,我更偏好从0到1、景气度初期的一些标的。今年,我自上而下挖掘了一些小而美的赛道,医药装备、科研试剂等,表现都不错。

  王霄音:比如,CXO(医药研发及生产外包)依然符合这一标准,但并非从0到1,而是处于景气度中期。

  医疗服务也是。它不存在明显的周期,过去长达十年的时间,龙头公司一直保持着30%以上的增速,且远期有加速的趋势。一个大的逻辑是人口老龄化,65岁以上老年人口占比将会急剧增加,且人生80%以上的医疗费用发生在65岁以后。

  另外一条大的主线,是医药制造,我们认为,医药制造的自主可控是一个长期趋势,这条主线类:

  ④生物制造产业链的国产替代。疫情是一个契机,刚刚起步,是景气度非常初期的一个赛道。

  ⑥创新器械,分很多小而美的赛道。代表性的像神经介入、心脏瓣膜、电生理、手术机器人300024股吧)等等。

  王霄音:可能不同时期的特征是不一样的。今年的组合,体现的是均衡和分散的特点。

  万家基金一般在年底,对第二年的市场有一个展望。年初,我们对市场的总体判断是,可能不会像去年一样,有一个单边牛市行情,因为流动性继续边际宽松的概率不大。

  医药赛道还有一个不同于其他行业的特征:医药行业基金的扰动。医药行业基金目前加总,估计有2000多亿规模,过去两年持续在净申购状态,申购的资金又去自我加强自己的持仓。因此去年年底,医药行业基金的抱团的现象,比其他行业更加明显一些。

  年初,我们对估值进行了梳理。当时一线抱团的核心资产与其他股票之间的估值差异,已经拉至两倍以上。所以我们认为,今年是一个价值回归的年份。

  所以,我们主动选择了均衡和分散。假设某一年我们特别看好次年的医药行情,我们也可能配置得集中,以进攻为主。

  但是,我们对人口老龄化进行了更加细致的分析,就发现,未来10-15年,是医药行业最好的十年,因为老龄化斜率的上升。

  我们发现,中国的2020年对应日本的1995年,中国的2035年对应日本的2010年。这才是真正的老龄化斜率迅速升高的15年,可以与日本的老龄化数据精准对应。在此期间,中国和日本的老龄化率分别从12%-13%上涨至25%。

  而往前推10-15年,以及往后推10-15年,老龄化的斜率都是很平缓的,只上升5个点左右。金牛3

  复盘这15年日本资本市场的表现,从1995年至2010年,日经225指数下跌了接近50%,基本腰斩,但日本医药指数上升50%,在所有行业里排名第二。

  如果把主板、科创板、港股等加总,可能有500-600个标的,alpha非常大,细分子行业有十几二十个之多。每个细分子行业的逻辑各有不同,哪怕在医药指数表现很一般的年份,医药的牛股总是很多的。

  我们同时复盘了2000年左右至今,21年时间,医药指数的表现在绝大多数年份是中游,但哪怕在2014年,唯一一次医药行业是倒数第一的年份,如果把医药行业排名前30-50%的标的做一个组合,仍然能战胜市场上70%的同类基金。

  王霄音:我们把医药板块做一个细分子行业的分类,分为导入期、成长期、成熟期和衰退期。

  每一年年初,我们对所有细分子行业进行梳理,比如某个细分子行业可能今年增速下降至10%以下,去年还在20%以上,那可能就从成长期过渡到成熟期。

  我们一般只投资于导入期和成长期。一旦一个细分子行业进入成熟期和衰退期,是不会进行任何投资的,哪怕是龙头。

  王霄音:导入期,是刚刚有突破或在研发阶段,比如创新药,创新器械等。成长期,有成熟的产品上市,但在推广初期,行业增速保持在20%以上。

  王霄音:对,净值很难拉开差距,优秀前辈和同行也很多,想明显跑赢别人,还挺难的。

  我还在研究员的时候,对CXO这条主线年下半年开始的,同年也推荐了药店板块;2018年推荐化学发光,同年推荐疫苗。我们推荐的时候,市场的关注度还不是很高,然后一两年之后开始形成一致预期。今年,我挖掘出的主要是医药装备、科研试剂赛道。

  王霄音:市场有分歧,也意味着估值不高,那我觉得赔率很高,哪怕最后证明我错了,也亏不了什么大钱。

  公司有一个很好的制度,即新股研究制度,每周把即将上市的新股看一看,哪些有希望长大的就直接放入长期跟踪池。

  现在医药行业基金内卷,对研究要求更高了,需要快速研究,所以一个公司从上报IPO,我们就开始跟踪研究。

  王霄音:对,医美的景气度非常高,但前面我觉得赔率不高,近期慢慢进入我们可以接受的估值区间。

  我的风格是这样:如果景气度在评价体系里在同一个层面上,那么阶段性买不买,就是看赔率。

  我记得之前,医美的PEG长期维持在3以上,而我们持仓的CXO、科研试剂、医药装备等都在2以下,我肯定优先买后者。

  王霄音:行业增速、市场空间、格局。其实,格局约等于壁垒,大多数情况下,壁垒越高的格局越好。

  王霄音:与性格相关。我是抓大放小型,比较适合在投资中抓住主要矛盾。我非常认同一句话,投资要追求模糊的正确,而不是精确的错误。

  读博士、做实验的那些年,对我的心态磨炼也比较大,所以我进入金融行业之后,整个心态都很淡定。

  今年的医药板块指数平淡,其实个股非常精彩。有一些抱团股被击落,也有一些被市场重新挖掘出来的标的涨幅很好。医药板块年初至今涨幅最好的有接近三倍,跌幅最大的跌了60%。

  王霄音:理性、独立和平和。在这个市场上,我是“屁股决定脑袋”程度比较低的那种人,我不避讳持仓股的一些缺点。你不能当鸵鸟,好像自己买了什么,它就没有缺点。

  莫海波总也总喜欢让卖方说一些不看好的理由,有双方观点的碰撞才能更加坚定。

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